本文以2019-2022年上半年深市（shì）国（guó）企（qǐ）为样本，分（fèn）析自《国企改革三年行动方案(2020-2022年)》实施以来，国有企业借助（zhù）资本市场开（kāi）展国企改革取得的（de）成效和遇到的问（wèn）题。研究发现（xiàn），深（shēn）市国企运用（yòng）并（bìng）购（gòu）重组、股权激励等工具提升了资产质量（liàng）与经营业绩，借助“两类公（gōng）司”与社会（huì）资（zī）本（běn）优化（huà）了上市公司股权（quán）结构、深化了混合所有（yǒu）制改革，通过健全市场化经营机制推动了产业（yè）整（zhěng）合、完善了（le）中国特色现代企业制度（dù）。但同时，深市国企近年违规频（pín）次有所（suǒ）上（shàng）升，存在行政措施干预企业经营（yíng）决（jué）策的（de）情（qíng）况。基于此，建议从完善内外部监督、优化治理结（jié）构以及强化（huà）资本市场运用意识等方（fāng）面持续深化国企改革（gé）。

资本市场是落实国企改（gǎi）革任务的重要平（píng）台，在加快推进公有制的多（duō）种有效实现形式、实现股权多元化（huà）、发（fā）展混合所（suǒ）有制（zhì）等方（fāng）面（miàn）发挥着重（chóng）要作用（yòng）。基于此，本文以2019-2022年（nián）上（shàng）半年591家深（shēn）市（shì）国有控股上市公司（sī）(以下简（jiǎn）称深（shēn）市国企（qǐ）)为样本，详细梳理《三年行动（dòng）方案》实施以来企业在经营（yíng）绩效、融（róng）资（zī）能力、并购重组、股权（quán）结构、中国特色（sè）现代（dài）国（guó）有企业制（zhì）度等方面取得的成（chéng）效；同（tóng）时结合改（gǎi）革过（guò）程中的问（wèn）题，以（yǐ）《公（gōng）司法（fǎ）》修订（dìng）为契机，提出进一（yī）步深化（huà）国企改革的建议。

一、国企改革的成效（xiào）

《三年行动方（fāng）案》实施以来（lái），深市国（guó）企（qǐ）改革（gé）取得了显著成效：

(一（yī）)经（jīng）营（yíng）业绩稳（wěn）中（zhōng）有进

一是（shì）企业（yè）规模增长明（míng）显。2019-2022年上半年（nián），资产规模由11.23万亿元上（shàng）升至15.42万亿（yì）元，营业收（shōu）入由5.12万亿（yì）元增（zēng）至7.27万（wàn）亿元。

二是盈利能力稳（wěn）中有（yǒu）升（shēng）(见图1)。2019-2022年（nián）上半年，平（píng）均毛利率稳定（dìng）在20%左右；净利率实（shí）现稳步增长，平均（jun1）净（jìng）利率（lǜ）分别为（wéi）5.24%、6.12%、6.47%和（hé）7.11%，表明近（jìn）年来深（shēn）市国（guó）企在压（yā）缩开支、控制成本等方面取得一定（dìng）成（chéng）效。

三是负债比率保持稳定。2019-2022年上半年，资产负债率总体稳定（dìng）在63%左右，各行业平（píng）均资产负债率（lǜ）均在70%以下。资产（chǎn）负债率（lǜ）超过50%的行业主（zhǔ）要（yào）集中在房地产、建筑、公用（yòng）事业等重资产行（háng）业，钢铁、有色金属等传统能源（yuán）行业的资产负（fù）债率（lǜ）下降明显。四是风险压降初显成效。2019-2022年上半（bàn）年（nián），风险评（píng）级（jí）为高风险及次高风险的深市国企家数及占比呈逐年下降趋势，公司（sī）家数由52家降至41家，占比由10.9%降至6.93%。

(二)市场融资能力持续提升

一是（shì）首发上市企业逐年增加。2019-2022年（nián）上半年，深市新上市国企42家(地方国资控股企业18家)，募（mù）集资金（jīn）453.08亿元（yuán）。其（qí）中，2021年新上市国（guó）企（qǐ）20家，较2020年增长122.22%，创近（jìn）10年新高。从行业（yè）看（kàn），新（xīn）上（shàng）市国企主要（yào）集中于公（gōng）用事业、建筑（zhù）装（zhuāng）饰等行业。从市（shì）值看，42家新上市国企平均市值102.85亿元，最（zuì）高为1282.77亿元（yuán）(中国广核，003816.SZ)。

二是再融资规模持续（xù）增（zēng）长。2019-2022年上半年，深（shēn）市（shì）国企（qǐ）共完成再融资138单，募集资（zī）金总（zǒng）额2879.17亿元。其（qí）中，2020年、2021年单数同比分（fèn）别（bié）增长111.76%、86.11%；募集资（zī）金（jīn）总额同比分别增（zēng）长294.82%、68.82%。从（cóng）融资方（fāng）式看，超七成再融资（zī）选择非公开发行方式，其次（cì）是可转债，约占两（liǎng）成，10家次公司选（xuǎn）择配股。从行业看，深市国企实施再融资家（jiā）次位列前三的行业分别为电子（zǐ）、机械设备（bèi）、化工行业（yè），其中（zhōng）电子行业龙头京东（dōng）方Ａ(000725.SZ)定增募集（jí）203.33亿元，为近三年募集资金最大的国（guó）企再融资（zī）项目。

三是部分国企实现分拆上市。自2019年12月《上市公司分（fèn）拆所属子公司（sī）境内上市试点若干规定（dìng）》发布（bù）以（yǐ）来（lái），深市共有11家国企披（pī）露分拆上市预案(分拆至（zhì）创业板9家、科创板2家)，占深（shēn）市披露分拆上市预案公司总数的22%；计（jì）算机、通信设（shè）备行业占比将近一半，超七成的分拆（chāi）标的（de）与上市公司同属一个行业。从实施效果看，分拆（chāi）上（shàng）市有助于拓宽国企（qǐ）融资渠（qú）道、提升子公司估值、建立现代（dài）企业制度。

四是债券融（róng）资丰富（fù）资（zī）金来（lái）源。国企（qǐ）发行人在深（shēn）市发行固定收益类产品的数量与规模逐年增长，2019-2022年上（shàng）半年共发行固定收益类产品（pǐn）358只，融资规模达（dá）5112.21亿（yì）元（yuán）。从（cóng）产品结构看，公司（sī）债券为主流，累计发行公司（sī）债券252只，融资3454.02亿元（yuán），2021年发债（zhài）数量和金额达到峰值；累计发（fā）行ABS产品36只，融资（zī）639.52亿（yì）元。2021年招商蛇口(001979.SZ)发行首只基础设施公募（mù）REITs，作为防风险、去杠杆、稳（wěn）投资的创新产品，对丰富债券产品、支（zhī）持国企改革具有重要意（yì）义。

(三（sān）)并购重组优（yōu）化资源配置

一是国企重组的规模明显提升。从总体情（qíng）况（kuàng）看，2019-2022年上半（bàn）年深市国（guó）企共实施完成重大（dà）资产重组82单，交易金额合计5657.10亿元（yuán）。从历年数（shù）据看(见表1)，深市国企（qǐ）重组单（dān）数占比逐（zhú）年攀升，自（zì）2019年的28.57%上升至2021年的42.11%；深市国企重组交易金额占比大幅（fú）提升，自（zì）2019年的26.73%攀升至2021年的82.05%。

二（èr）是重组方式渐趋（qū）多（duō）元，吸收合并渐成趋势（shì）。从重组方式（shì）看，吸收合并、资产（chǎn）置换逐年增加。2019-2022年上半年，深市（shì）国（guó）企实施吸（xī）收合并共4单（dān），并且集中于2021年以后。《三年行（háng）动方案》期间，全球最大风电（diàn）运营商龙源电力（lì）(001289.SZ)吸收（shōu）合（hé）并ST平能(000780.SZ)，注入（rù）优质（zhì）新能源（yuán）资产，实现（xiàn）国家能投集团新能源板块的整体上市（shì）和龙（lóng）源电力回归A股。

三（sān）是重组推动（dòng）产业整（zhěng）合，持续增强国企实力。发行股份购买（mǎi）资产（chǎn）仍为深市国企实现集（jí）团优质（zhì）资产（chǎn）整体（tǐ）上市的主要（yào）方式(见图2)。2019-2022年上半（bàn）年（nián），近六成深（shēn）市国企以发（fā）行股份购买资产的方式实现重（chóng）大（dà）资产重组。一（yī）方面，部分国企集（jí）团（tuán）通过（guò）重组（zǔ）实现旗（qí）下（xià）产业板块（kuài）整体上市，提高（gāo）集团整体（tǐ）资本化率。例如，大冶特钢(000708.SZ)发行股份购买（mǎi）国内特钢行业龙头(兴澄特钢)86.5%的股权，实现中（zhōng）信集（jí）团特钢板块整（zhěng）体上市，并更名为中信特（tè）钢，成为A股（gǔ）市场规模最大（dà）的专业化特钢上市公司；天山股份(000877.SZ)整合中国建材（cái）(3323.HK)旗下水泥资产后，其资产（chǎn）和（hé）产（chǎn）能（néng）规（guī）模跃（yuè）升至行业首位。另一方面，部分企（qǐ）业通过强强联合提升（shēng）核（hé）心竞争力。例（lì）如，中化集团与（yǔ）中国化（huà）工通过（guò）重组成（chéng）为资（zī）产过万亿元、员工（gōng）超20万人的“产（chǎn）业巨轮”；鞍钢集团与本钢集（jí）团重组后，粗钢产能达（dá）6300万吨，营业收入达（dá）到3000亿元，位居（jū）国内第（dì）二、世（shì）界第三。

四是（shì）通过资（zī）产剥离，优化企（qǐ）业质（zhì）量。2019-2021年，深市国企累计实施重大（dà）资产（chǎn）出售12单，其中，资产剥离的（de）占比（bǐ）相对较高。在（zài）部分（fèn）企业所处行业不景气、历史包（bāo）袱较重、部分资产经营（yíng）效率低下的情况下，通过剥离部分资产，上市公司（sī）能够进一步（bù）聚焦主业、提升盈利能力、优（yōu）化公司资产质（zhì）量。例如，2021年*ST双环(000707.SZ)通过重（chóng）大（dà）资产重组（zǔ），剥离了负债率高（gāo）达141.23%的全资房地产子公司（sī）和持续处（chù）于亏损状（zhuàng）态的资产，最终公司财务费用下降51.26%，资产负债率下降36.68%，实现（xiàn）净利（lì）润（rùn）4.23亿元，同比增长187.98%，并（bìng）于次年成功摘帽。

(四（sì）)国（guó）资混改完善股权结构

近年（nián）来，国有企业通过混合所有（yǒu）制改革积极引入（rù）战略投（tóu）资者和持（chí）股超过（guò）5%的积极股东，利用国有资本投资、运营公司(以下简称“两类公（gōng）司”)及（jí）创新基金等机构，优化上（shàng）市（shì）公司股权结构，完善公司治理，提高规范运作水平。2013年以来，国企改（gǎi）制重组引入（rù）社会资（zī）本累（lèi）计超过2.5万亿元。目前，央企和地方国企所（suǒ）属（shǔ）的混（hún）合所有制企业户数占比分别超过70%和54%。

在股（gǔ）权收（shōu）购（gòu）方面（miàn），2019-2022年（nián）上半年（nián），国（guó）资（zī）收购民（mín）企（qǐ）的数（shù）量分别（bié）为41家次（cì）、37家（jiā）次、26家次和14家（jiā）次（cì）。从被收购对（duì）象看，中小市值公司（sī）占比超六成，且多集中于（yú）机械设备（bèi）、计算（suàn）机、建（jiàn）筑（zhù）装饰等行业。从收购主（zhǔ）体看（kàn），半数以上属于跨省收购（gòu），且中西部国资的跨省收（shōu）购相对积极；具体实施（shī）主体大（dà）致分为（wéi）国资（zī）旗下的投资类公司、国（guó）资下属（shǔ）实业公司、国资产业基金三类。从收购（gòu）效果看，国资取得民企控制（zhì）权一（yī）方面有助于实（shí）现国有控股（gǔ）上市公司与民企（qǐ）战（zhàn）略性、互（hù）补性、共赢性协同融合发展，优化国有资本布局；另一方面对（duì）于主业不振、流动性（xìng）紧张的民营企业，国资入主有效（xiào）增强了（le）其“造血”功能。值（zhí）得注意的是，超八成收购标的控股股东（dōng）存在高（gāo）比例质（zhì）押（yā）情（qíng）形，侧面体现了国有（yǒu）资本帮助民（mín）营企业纾困的（de）作用（yòng）。

在国资出让（ràng）控（kòng）制（zhì）权方面，2019-2022年（nián）上半（bàn）年，国资累（lèi）计出让（ràng）控制权16单，主要集中（zhōng）在（zài）家用电器等行业。例如，珠（zhū）海市国资通过向（xiàng）高（gāo）瓴资本控制的珠（zhū）海明骏转让（ràng）格力（lì）电器15%股权的方（fāng）式实施（shī）混（hún）改。股权转让完成后，珠海市国资委的持（chí）股比例下降至3%，格力（lì）电器第一大股东变更为珠海明骏，从国有控股（gǔ）变更（gèng）为无实（shí）际控制（zhì）人。同时，格力电器管理层组成（chéng）的珠海（hǎi）格（gé）臻（zhēn）持有（yǒu）珠海明（míng）骏41%的股权，管（guǎn）理层通过间接（jiē）持（chí）股在上市公司具有一定（dìng）话语权。通过混改，格力电器引（yǐn）入了具有产业资（zī）本（běn）背景和国（guó）际化（huà）视野的高瓴资本，一方面有（yǒu）助于上市（shì）公司优（yōu）化公司（sī）治理结构、逐步形成（chéng）混合所有制多元化股权结构，另一方面（miàn）有助（zhù）于上市公（gōng）司丰富业务（wù）板块、拓（tuò）展国际（jì）市场。同时，本次混改实现了（le）“国资+社会资本+管理层与（yǔ）图2 深市国（guó）企（qǐ）重大资产重组方式 核心骨干员工”共享企（qǐ）业发（fā）展（zhǎn）红利（lì）的效果（guǒ）。

(五)建（jiàn）立（lì）健全中国特色现代国有企业制（zhì）度

一是股权激励的（de）活跃度显著（zhe）提（tí）升，方案的灵活性逐步凸显（xiǎn）。2019-2022年（nián）上半年，深市国企共实施股权激励及（jí）员工持股（gǔ）计（jì）划115单，激（jī）励总数累计达30.96亿股(份)。2020年、2021年（nián）实施股（gǔ）权激励及（jí）员工持股计划分别为31单、32单（dān），均较（jiào）2019年增长（zhǎng）超七成；2022年上半年实（shí）施股权激励及（jí）员工（gōng）持（chí）股计划（huá）34单，创下近五年新高。同时，深（shēn）市国（guó）企推出股权激（jī）励（lì）及（jí）员工持（chí）股计划（huá）的激励效（xiào）果有所提升。第一，激励方案更加灵活。深（shēn）市有（yǒu）2家公司（sī）股权（quán）激励授（shòu）予权益总数超过（guò）总股本5%，6家公司授予（yǔ）比例在3%~5%，36家公司授予比例在1%~3%，突破1%限制的方案（àn）占比达67.19%。第二（èr），激励有效期有所延长（zhǎng）。以2021年为例，深市央企与地方国企股权激（jī）励（lì）计划有（yǒu）效（xiào）期平均（jun1）分别为5.88年和（hé）5年，显（xiǎn）著高（gāo）于深市平均水平4.62年。第（dì）三，考核指标更加科学。近年国企推出的股（gǔ）权激励计划在设置营收、ROE等业绩指标的基（jī）础上，围绕行业（yè）实践、科技创新等维度设置了（le）更加科学、全面的指标。例（lì）如，北方华创(002371.SZ)股权激励计划（huá）对研发投入、专利（lì）申请数（shù）量提出要求，京东方A(000725.SZ)股（gǔ）权激励（lì）方案的考核（hé）指标涵盖了显示器件（jiàn）市场份额、AM-OLED产品营收增速等多个维度（dù）。

二是创设“战投（tóu）+员工持股”新（xīn）型激（jī）励模式，以此建立（lì）长期激（jī）励机制、稳定（dìng）人才队伍并推动公司长远稳健发展。以华工科（kē）技(000988.SZ)为例，大股东华中科技大学将（jiāng）华工科（kē）技19%的（de）股份（fèn）转让给武汉市国资委实际控制的国恒基金；华工科技董（dǒng）事长（zhǎng）及39名管理团（tuán）队成（chéng）员（yuán）、核心（xīn）骨（gǔ）干（gàn）共同出资设立合伙企业（yè），并通过该（gāi）合伙企业持有国恒基（jī）金3.26%的股份，进而（ér）建立起长效激励（lì）机制。

三是将党的领导（dǎo）与现代企业公司（sī）治理制度有机结合，充分发挥国企的政（zhèng）治优（yōu）势（shì）与市场竞争力（lì）。例（lì）如，中航西飞(000768.SZ)以（yǐ）2021年公司（sī）章程修改为契机，探索军（jun1）工上市公司治理新模（mó）式。一（yī）方面，优化决策管理机制，建立党组织和（hé）“三会一层”的（de）治理（lǐ）结（jié）构，厘清党（dǎng）委和董（dǒng）事会、经理层等（děng）其他治理主体的权责边界；另一方面，推进董事会授权经理（lǐ）层管理机制，在制定董事（shì）会（huì）向（xiàng）经（jīng）理层授权管理办法及经理层经营（yíng）权限清单的基础上，明确经理（lǐ）层“谋经营、抓（zhuā）落实、强管（guǎn）理（lǐ）”的具体抓手，建立经理层履职保障机制，以（yǐ）充分发挥经（jīng）理层经营管理作用。

四是支持科技创新的（de）力度不断增强。根据国（guó）务（wù）国（guó）资委2022年（nián）3月发布的（de）最新名单，截至2022年3月，深市入选科改示（shì）范企业的上市公司由2020年（nián）的12家增至（zhì）29家，多集中于国防军（jun1）工、建筑装饰、化工和计算机等行业。盈利（lì）能力方面（miàn），除个别公司受疫（yì）情影响亏损较大（dà）外，其他（tā）公司2021年均（jun1）实现盈利，超过一半公司净利率在（zài）10%以上；研发水平（píng）方面，有8家公司研发人（rén）员超（chāo）过1000人，23家（jiā）公司研发支出与收入（rù）之比超过10%。

二（èr）、国企（qǐ）改（gǎi）革中存在的问题

(一（yī）)部分国（guó）资纾困（kùn）民企（qǐ）效果欠佳（jiā）

数据（jù）显示，2018-2021年深市112家涉及国资收购民企控制权（quán）的案例中，仅有（yǒu）不到10家上（shàng）市公司实现了国（guó）资优质资（zī）产的（de）注入，28家（jiā）公司（sī）在被收购后暂未获得国资任何（hé）资源支持。对于国资未（wèi）给民企（qǐ）任何资源支持的情形（xíng），国资收购的目（mù）的可能不是产（chǎn）业整合或纾困（kùn）民企，因此通常不会制定（dìng）明确的、可（kě）落地（dì）的上市公（gōng）司业（yè）务整合或经营改善计划。例如（rú），北京市朝（cháo）阳（yáng）区国资委（wěi）收购（gòu）从事园林绿化（huà）业务的某公司，原本（běn）计划集中（zhōng）资源帮助公司在水环境治理（lǐ）和工业危废处置领域（yù）逐步实现区域升（shēng）级和战略升级，但直至目（mù）前该（gāi）公司（sī）的主营业务和盈利能力（lì）都未能有明显改善，2020年、2021年、2022年上半年（nián）分别亏损4.92亿（yì）元、11.58亿（yì）元、8.63亿元。

深市（shì）超六成国资收购中，国资方在获得控制权后采用“管（guǎn）资本”模式，不直接介入经（jīng）营管理，部分收购可能单纯完成资金注入任务或实现地方上市公司（sī）增（zēng）量（liàng）目标。比如，部（bù）分国资在收购“问题”民企后并未对（duì）其公（gōng）司（sī）治（zhì）理、规范运作产生积极（jí）影响，收购（gòu）完成后标的仍爆出财务造假和巨（jù）额亏损的情（qíng）况。例如，某公（gōng）司控股权于2019年（nián）2月（yuè）实际控（kòng）制人（rén）变更为国资。2021年12月，公司进行前期会计差错更正（zhèng），分（fèn）别（bié）调减2019年度、2020年度营（yíng）业收入14.39亿元、31.27亿元，2021年（nián）、2022年上半年（nián）公司净利（lì）润（rùn）分别为-13.85亿（yì）元（yuán）、-1.06亿元，上市公司及子公司陆续进入破（pò）产（chǎn）重整阶段（duàn）。

(二)并购重组“踩雷”时有发生（shēng）

国有控股上市公司对重组标的尽职调查不审慎、不充分，可能造成（chéng）并购重组（zǔ）后的巨大损失（shī）。如2015年（nián）12月，某公司通（tōng）过（guò）发行（háng）股份及支（zhī）付现金购买某标（biāo）的资产100%股权（quán）。2022年（nián）4月，公司发现（xiàn）重组标（biāo）的在并购日（rì）前通（tōng）过少计负债、延迟确认负债的方式多计（jì）净（jìng）资产（chǎn）3.46亿（yì）元（yuán），在收购时实际已经资不抵债，涉嫌财务造假（jiǎ）；在并购日后（hòu）通过（guò）多计收入、少计负债（zhài）等调节利润以完成业（yè）绩承诺，实际上（shàng）已经连（lián）续多（duō）年亏损。2021年上市公司因重组标的（de）经营不善计提大额资产减值（zhí）导致（zhì）巨（jù）亏6.18亿元。

部分国有（yǒu）控股上市公司（sī）盲（máng）目跨界并购（gòu）后只能“自食其（qí）果”。如某（mǒu）公司想（xiǎng）通过跨（kuà）界并购增厚业绩，于2019年8月（yuè）以57.66亿（yì）元（yuán）收购（gòu）标的资产切（qiē）入石墨新材料领（lǐng）域（yù）。并购前，公司2017年、2018年连续两年巨亏，亏损金额合（hé）计（jì）高达（dá）13.19亿元；重组标的2018年、2019年（nián）分别实现净利润21.23亿（yì）元（yuán）、3.47亿元，净利（lì）率高达40%左右。并购后，重组（zǔ）标的业绩突变，2020年、2021年分别实现扣非（fēi）后（hòu）净利润（rùn）-2.23亿元（yuán）、-0.67亿（yì）元。

(三)规范运行水平仍需提高

深（shēn）市国企（qǐ）在规范运行方面整体较为规范，但违反交易所自律监管规则的（de）情形时有发生，违规频（pín）次近年呈上升趋势。2019―2022年上半年，深（shēn）市国企（qǐ）因公司（sī）治理不规范（fàn）分别受（shòu）到深（shēn）交（jiāo）所纪（jì）律处分3家次、5家次、13家（jiā）次和10家次，占处分总数的2.61%、4.13%、10.92%和12.35%。从违规类（lèi）型看，承诺（nuò）履行事项、资金占用（yòng）和违规担保是深市国企违规的（de）主要事由。从处罚对（duì）象看，涉及上市公司和董监高的处罚各16次，涉（shè）及实控人、控股股东和其他对象的（de）处罚各12次。从违规原因看，一（yī）是部（bù）分公（gōng）司对内控（kòng）规（guī）则流程执行不（bú）到位、疏于管（guǎn）理、内外部监督机（jī）制（zhì）缺位，二是并（bìng）购（gòu）重组（zǔ）中标（biāo）的公司历史（shǐ）遗留的（de）违（wéi）规（guī）行为，三是部（bù）分公司对交易所规则理（lǐ）解不到位、公司治理结构与管理（lǐ）层级不（bú）完善。

(四（sì）)多重（chóng）混改措施（shī）仍需完（wán）善

国企改革通过组建“两类公司”、引入社会资本、国资-民企（qǐ）交叉持（chí）股、设置股权激励等方式推进混（hún）改，在（zài）取得一（yī）定成果的同时也存在（zài）需要持续关注的事项。

一是“两类公（gōng）司”市场（chǎng）化运作机制有待优（yōu）化（huà）。现有（yǒu）“国（guó）资委(行（háng）政主体（tǐ）)-两类公司-国有企（qǐ）业(市场（chǎng）主（zhǔ）体)”的三层国有资产管理体制6存（cún）在行政权力干预国企市场化（huà）运营的情形。例如（rú），国资管理部门越过（guò）国资持股平（píng）台直接参与国有企业经营决策（cè）、人事任免；“两类（lèi）公司”行政化色彩浓厚、与国资（zī）管（guǎn）理部（bù）门（mén）权责（zé）划分不（bú）清，“两类公（gōng）司”实质虚化。二（èr）是社会资（zī）本方股东参与度有待（dài）深化。部（bù）分社会资本方受持股比例（lì）低（dī）、董事（shì）会（huì）席位有限（xiàn）等限制，无法深入参与公司（sī）经营决策，实质形成国资股东“一股独大”局面，难以形成有效制（zhì）衡的治理机制。三是股（gǔ）权激（jī）励制度有待细化。轻资产、高科技公司对（duì）人才的依赖度极高，在设计这类公司的股权激（jī）励和员工（gōng）持股计划（huá）时，其力度、形式与灵活度应与其他类型（xíng）的企业（yè）有所差异，从而进一步激发员工活力。

(五)资本运作领域仍可深耕

部分国企利用（yòng）资本市场的意识不足，资本（běn）运作积极性有待提升。截至2022年6月，深市（shì）国（guó）企（qǐ）占比达22.44%，2021年实施（shī）重组、再融资、股权激励及员工（gōng）持股计划的国有企业（yè）占全部推出方案公司的比例分（fèn）别（bié）为42.11%、18.06%、6.14%。此外，特定领域国企资产证券化（huà）率（lǜ）仍可提高。例如，电力、机械设备等行业涉及（jí）国计民生（shēng）与（yǔ）基础设施建设（shè），市场化运行程（chéng）度较低，集团（tuán）公（gōng）司的资（zī）产（chǎn）证（zhèng）券化率(集团（tuán）对全部上市（shì）子公司的持（chí）股资产占集团（tuán）总资产的比例（lì）)整体偏低。截至（zhì）2021年底，电（diàn）力行业的国家能源集团、大唐集团、华能集团的资（zī）产证（zhèng）券化率分别为39.77%、24.78%、23.25%；机械设备行业的柳工集团（tuán）、机（jī）械工业集团（tuán）、太（tài）原重型机械集团（tuán）分别为33.24%、27.04%、23.38%。

三、深化国（guó）企改（gǎi）革的（de）思考与建议（yì）

《三年行（háng）动方案》实施期间，深市国企借（jiè）助资本市场在（zài）国企（qǐ）改革（gé）中取（qǔ）得了突出成效（xiào）。在存量（liàng）市场方面（miàn），深（shēn）市（shì）国企通过并购重组（zǔ）提高上（shàng）市公司资（zī）产质量，通过（guò）混合所有制改革引入（rù）外部股东、优化股（gǔ）东结构（gòu）、提升国企市（shì）场化管理水平，通（tōng）过优化激励机制进一步激发（fā）企业职工、核心技术人员的工作活力（lì），通过完善公司治理架构提升企业经营自主（zhǔ）权、运营效率；在（zài）增量市场方面，优质国企通过IPO登陆资本市场（chǎng）、部分深市国（guó）企通过（guò）分拆（chāi）上市实现企业估值优化。

同（tóng）时，深市（shì）国企在本轮（lún）国企改（gǎi）革中也存在（zài）待完善之处（chù）。在规（guī）范运作（zuò）方面（miàn），部分国企的合规运行（háng）水平仍待加强，合规运营（yíng）意识（shí）需进一步提升。在公司治理方面，基于现有国资管（guǎn）理体制，部（bù）分（fèn）国企在运（yùn）营中仍存在一定程度（dù）的行政（zhèng）化（huà）色彩（cǎi）。针对这些问题，本文提出进一步优化国企（qǐ）改革措施的以下建（jiàn）议。

(一（yī）)加（jiā）强内外监督，完善管理质效

一是加（jiā）强督促“关（guān）键少数”履（lǚ）职尽责。结合国（guó）资（zī）委监督规则（zé），在企业功能定位、发展目标、重大（dà）人员与资产（chǎn）处（chù）置等方面，加（jiā）强对上市公司国资控（kòng）股股东、董（dǒng）监高审慎行权、履行职责的监督。发挥国资国企内部监督机制，在并购重（chóng）组和混改中，防范占用（yòng）资金（jīn）、输（shū）送利益、高溢（yì）价出售资产、逃避履（lǚ）行业绩承诺等严重损害上市公司利益的行为。进一步厘清国有资产（chǎn）管理机构、国资控股股（gǔ）东与上（shàng）市国企之间的（de）关系，减少行政（zhèng）指令对上市国企日（rì）常生产经（jīng）营的干预。

二是深入（rù）推（tuī）进国企“压减”行（háng）动。部（bù）分集团型（xíng）上市国企管（guǎn）理层级较多、分（fèn）子公司（sī）较分散，在管理效率、内控有效（xiào）性方（fāng）面存在优化空间，可以通过（guò）深化推进“压减”行动、优化（huà）管理（lǐ）层级、缩减决策链条（tiáo），强（qiáng）化上市公司对（duì）下属公司的规范化管理。

三是（shì）提升上市国企对资（zī）本市场典型违（wéi）规行为（wéi）的（de）关注度（dù）。通过加（jiā）强上市公（gōng）司（sī）管理层（céng）、关键（jiàn）职能部门（mén）对资金占（zhàn）用（yòng）、违规担保、业绩承诺（nuò）违规等资本市场（chǎng）高发违规（guī）行为的关注度，提升企（qǐ）业整（zhěng）体规范运作水平。

(二)优化治理结构，激发各方活力（lì）

一是完善保障（zhàng）“两类（lèi）公司（sī）”履职（zhí）尽责的机制（zhì）。针对“两类公司”被虚（xū）化的情形，一方面（miàn），在《公司（sī）法(修订草（cǎo）案)》的（de）基础上（shàng），明确国资委与“两（liǎng）类（lèi）公司”的（de）关系，研（yán）究（jiū）履行出资人职责主体的新形式，通（tōng）过《国有资（zī）产法》明确“两类公司”的职权与运（yùn）行（háng）机制；另一方（fāng）面，研究（jiū）激发“两类公司”在上市国企层面积极履职的规（guī）则，从（cóng）董事会构成（chéng）等公司治理结构（gòu）、投资国企的资本经营效率与企业业绩、产业结构升级成效（xiào）等方面制定考（kǎo）核指（zhǐ）标（biāo）。在此基础上，进一步研究运用双层股权（quán）结构、优先股、超级表决权等（děng）机制保障国资（zī）股东权利和（hé）国有（yǒu）企（qǐ）业（yè）基本属性的稳定。

二是提升外部（bù）董监事参与度。利用重组和混改（gǎi）提升上市（shì）国（guó）企董事会、监（jiān）事会中（zhōng）外部董事、监事的比例，形成非（fēi）国（guó）有（yǒu）股东参与公司决（jué）策、监督管理层的机制。这不仅能让（ràng）非（fēi）国有（yǒu）股东在生产经营层面（miàn）发挥（huī）更重要的作用，还能（néng）通过“外部”力（lì）量的制衡，提高监事会、独立董事的独立（lì）性。

三是扩宽特定类型企业股权激励的（de）对象（xiàng）范围。“科改示范企业”及混改后经营、治理（lǐ）明显改（gǎi）善的公司，可作（zuò）出针对性（xìng）的股权激励安排（pái），扩宽激励对象范围。

(三)强（qiáng）化市（shì）场培育，深化（huà）国企改革

一是（shì）进一步（bù）提升服务国企改革的能力。交易所、地（dì）方金（jīn）融局、国资委形成合（hé）力，密切跟（gēn）踪国有集团公司资本运作规划（huá）及旗下优质未上市资产情况（kuàng），针对性地开展国企改（gǎi）制上市和再融资审核典型问题的相关研究（jiū），提高国有资（zī）产证券化率。

二是深（shēn）入推进深市国企专业（yè）化（huà）整合。探索（suǒ）支持企（qǐ）业通（tōng）过资（zī）产重组、股权置（zhì）换等方式加（jiā）大（dà）专业化整合力度的路径（jìng），一方面督促企业聚（jù）焦主业、提升（shēng）核心（xīn）竞争（zhēng）力（lì），另一（yī）方面解决同业竞争问（wèn）题（tí）、规范关联交易。

三是加强对国企重组业务（wù）的引导与（yǔ）关注。为防止盲目投资（zī）、无序扩张，坚（jiān）守防范国有资产流失的底线，可通过培训交流（liú）等方式督促上市国（guó）企审慎筛选（xuǎn）、调研并购标的，切实（shí）发挥事前尽职调查作用，提高并（bìng）购质效。