近（jìn）年来，全国主要交通集（jí）团在政府的（de）主导下（xià），进行了大（dà）手笔（bǐ）的重组与整合。如2018年（nián）江苏省（shěng）重组成立江苏（sū）铁路投（tóu）资发（fā）展有（yǒu）限公司并由江苏交通（tōng）控股集团控股；2020年（nián）山（shān）东省主（zhǔ）导山东高速（sù）吸收（shōu）合（hé）并齐鲁高速后，成为首家万亿级的省属交通集（jí）团（tuán）；2021年四川省两（liǎng）家（jiā）交通集团四川（chuān）交投集团和四川铁投集团采（cǎi）取新设合并的方式成立蜀道集团，即将（jiāng）达到万亿级的省级交通集（jí）团。

       本文梳理了全国15家省级交通集团的主要财务数据，选取了资产规（guī）模超（chāo）过6500亿（yì）的4家省级（jí）交通集（jí）团，即山东高速集团有限公（gōng）司（山（shān）东高速）、蜀（shǔ）道投（tóu）资集团有限公司（蜀道（dào）集团）、江苏交通控股有限公司（江（jiāng）苏交（jiāo）控）和（hé）浙江（jiāng）省交通投资集团有限公司（浙江交投），主要从财务（wù）视角，就资产结构（gòu）、收入结构、利润结构等方（fāng）面进行案例分析，得出主要省级（jí）交通集团（tuán）的业务（wù）发展模（mó）式。

       一、资产（chǎn）结构

       截至（zhì）2021年6月末，山东高（gāo）速（sù）、蜀（shǔ）道集（jí）团、江苏交控（kòng）和浙（zhè）江交（jiāo）投4家（jiā）集（jí）团的的（de）资产总额分（fèn）别达到10367亿元、9275亿元、6678亿元和6656亿元（yuán）。资产（chǎn）规模最（zuì）大的2家（jiā）集团（tuán），实际资产负债率（即将永（yǒng）续债还原（yuán）为债务后的负债率）达到（dào）75%左右（yòu）；而（ér）资产规模较小的2家（jiā）集团，资产负债率低于70%。江苏交控的（de）资产负（fù）债率（lǜ）明显（xiǎn）低（dī）于另（lìng）3家集团，这主要得益于其铁（tiě）路资本金构成中，市州投入资本（běn）金规模较大（dà）而构成江苏交控的少数股东权益。而资产构成中，固定资产（chǎn）、无形资产合计超过 85%，说明这4家集团都是以（yǐ）主责主业投（tóu）资为已任（rèn），其他相关业务投（tóu）资规模较（jiào）小。

       二、收入结构

       2020年，4家集团的（de）营业（yè）收入（rù）分（fèn）别（bié）达到1559.39亿元、1663.4亿元、441.42亿元和1943.61亿元。除江（jiāng）苏（sū）交（jiāo）控外，其他3家（jiā）集（jí）团的营业收入都（dōu）超过1500亿以上，浙江（jiāng）交投（tóu）的营业（yè）收入更（gèng）是达到1944亿元（yuán），首次进入（rù）世界500强，并位列第（dì）433位（wèi）。从后面的（de）数据可以看出（chū），施工业务和贸易（yì）业务较少，是江苏交控营业收（shōu）入远低于另3家集团的（de）主要原因（yīn）。

      4家集团已通车的高速公路项目较多，分别达到96个、67个（gè）、57个和48个，通车里程分别（bié）达到7267公里、6490公里（lǐ）、4280公里和3226公里，分别 占 全 省 通 车（chē） 里 程 的 97.24%、79.73%、88%和63.3%。通行费收入是4大集团的核心业务收之一 ，2020年末分别达到239.31亿 元 、169.05亿（yì）元 、 253.88亿元和157.68亿元，分别达到营业总收入的15.35%、10.16%、57.51%和8.11%，是4家集团稳健运营的基础和压舱石。然而通（tōng）行费收入的集中度（即收入最多的5条通行费收（shōu）入占通行费总收（shōu）入）也较（jiào）高（gāo） ，分别达到34.28%、 23.85%、44.35%和59.93%，尤其（qí）中浙江高（gāo）速（sù），几乎达到60%。这（zhè）也（yě）从另一个方（fāng）面说明，4家集团中都有大量高（gāo）速公（gōng）路可能处于微利或亏损（sǔn）状态。施工业务收入是山东高速（sù）、蜀（shǔ）道集团和浙（zhè）江交投（tóu）重（chóng）要的业务板块，分别占到营业收入的22.12%、36.48%和12.95%，只有江苏交控没有开展施工业务。贸易业务上，除江苏（sū）交控外，山东（dōng）高速、蜀道（dào）集团和浙江交（jiāo）投（tóu）都有大量的贸易业务，占营（yíng）业总收（shōu）入比重分别达到43.56%、44.77%和（hé）62.17%，贸易业（yè）务是主要的收入来源（yuán）之一（yī）。浙江交（jiāo）投集（jí）团 2020年营（yíng）业（yè）收入达到1944亿元，首次（cì）进入世（shì）界500强，并位列第433位（wèi）。然而浙江交投集团（tuán）的贸易业务也面（miàn）临较大的风险，如已计提减值（zhí）准备达到25亿元，且仍有56亿（yì）元处于破产清算程序中。金融（róng）业（yè）务板块，除蜀道集团外，其余（yú）3家集团的金（jīn）融业务（wù）收入（rù）分别达到140.48亿元、54.07亿元和86.15亿元，占（zhàn）营业总收和的比重分别达到（dào）9.01%、12.25%和4.43%。而蜀道集团的金融业务收入仅有（yǒu）4.2亿元，远低于另外3家集（jí）团。目前4家集团都投资大量铁路，然而2020年末4家集团的铁（tiě）路收入都非（fēi）常（cháng）少，与铁路投资的规模严重（chóng）不匹配。

      三、利润结构

      从合并（bìng）数据来年（nián），2020年末，4家集（jí）团的营业利润分别为58.62亿元、20.35亿元、47.76亿元和115.71亿元，但（dàn）其投资收益（yì）分别（bié）达到94.8亿元（yuán）、9.75亿元、47.76亿元和52.08亿（yì）元。也（yě）就是（shì）说，除（chú）蜀道集团外（wài），山（shān）东高速、江苏交控和浙江交投（tóu）的投资收益（yì）是（shì）营（yíng）业利润的重要组成部分。尤其是（shì）山东高速（sù），其2020年的投资收益（yì）达到（dào）94.8亿元，而（ér）其营业（yè）利润为58.62亿元，即剔除投资收益，则其日常业务（wù）处于亏损（sǔn）状（zhuàng）态；江苏交控的情况也（yě）类似，其2020年的投资收益与（yǔ）营业利润基本平（píng）衡，即（jí）日常（cháng）业务（wù）处（chù）于盈亏平衡状态。从集团（tuán）本部的数据来看，2020年末（mò），4家集团本（běn）部的营业利润分别是24.79亿元、-20.84亿元、6.1亿（yì）元和47.67亿元，与（yǔ）此同时其（qí）本（běn）部的投资收（shōu）益分别达到64.55亿元、4.33亿（yì）元、32.87亿（yì）元和（hé）35.43亿元。也就是（shì）说（shuō），山东高速、江（jiāng）苏交控2家集团本部的投（tóu）资收益（yì）远（yuǎn）高于其营业利润（rùn）。另外，江苏交控的政府补贴是其利润重要的组成部分。据统计，2019年（nián）—2021年，江苏交控分别获（huò）得30亿（yì）元、80亿元和80亿元政府补助，从（cóng）而（ér）导致江苏交控的利（lì）润总额和（hé）净利润都远高于（yú）山东高速和蜀道集团。

      四、上市公司分（fèn）析

      截（jié）至2021年（nián）6月，4家集团共（gòng）控股14家上市公司，分别是山东高（gāo）速控（kòng）股5家（山东高速、山东（dōng）路桥、威海银（yín）行（háng）、齐鲁高速和山高（gāo）金（jīn）融），蜀（shǔ）道集团控股3家（四川路（lù）桥、四川成渝（yú）、深冷股份（fèn）），江苏交控（kòng）控股2家（宁沪（hù）高速（sù）、江苏租赁），浙江交投控股4家（沪杭甬（yǒng）高速、浙商（shāng）证（zhèng）券、浙（zhè）商中拓（tuò）、浙江交科）。

       从上市（shì）资产类型来看（kàn），4家集团中，首先（xiān）优（yōu）质运营高（gāo）速公路是（shì）上市资（zī）产中最（zuì）重要的（de）一块，如山东高（gāo）速、齐（qí）鲁高速、沪宁高速（sù）、沪杭甬高速、成（chéng）渝高速；其次主要是金（jīn）融机（jī）构（gòu），如威海银行、江苏租赁、浙商证（zhèng）券、山高金融（róng）；再（zài）其次就是施工（gōng）板块，如四川路（lù）桥和山东（dōng）路桥。

      从上市公司收入利润来（lái）看，蜀道集团、山东高速（sù）、江苏（sū）交控3家集团的上市公司的收（shōu）入占比集团收入在（zài）40%—50%。而浙江交投，因为其贸易类上市（shì）公司浙商中（zhōng）拓营收（shōu）达到1090亿元（yuán） ， 占浙江交（jiāo）投营收入（rù）的62.17%。而4家集（jí）团所属上市公司的利润则占（zhàn）全集团利（lì）润的绝大部分，是（shì）各集团（tuán）的利润贡献大（dà）户。

       从（cóng）上市（shì）公司收益率（lǜ）来看，4家集团所属上（shàng）市（shì）公（gōng）司中，高速板块的资产收益率一般在10%以上；金融借贷类业务的金（jīn）融机构，因为（wéi）其高杠杆特（tè）征，因此（cǐ）其净资产（chǎn）收益率较高，一般在10%-15%；而证券（quàn）公司，因其强监管及杠杆率较低，因此净资产收益（yì）并（bìng）不高。

从（cóng）控（kòng）股股东持股（gǔ）比例（lì）来看，山东高速、江苏交控（kòng）和浙江交投的数据显示，对于有稳定盈利能力的高速板块、施工板（bǎn）块，持股比例较高，一般超过50%，最（zuì）高的超过70%，这对于提（tí）升集团归母（mǔ）净利润（rùn）较有利。而对（duì）于金（jīn）融机构，因为（wéi）政策监（jiān）管要（yào）求，持（chí）股比例就要低（dī）得多。

从二（èr）级市场表现（xiàn）来看，高速路板块尽管（guǎn）具（jù）有稳定（dìng）的收入（rù）、利润及较高的（de）分红能力，但是由于其未来收入和利润预（yù）期增长不高，因此二（èr）级市场的（de）表（biǎo）现并不突出，一（yī）般的PE（市价/每股净 利润 ）约为 7-10倍水平 ；PB（市价/每股净资（zī）产）较低，有些甚至低于1。

五、金融（róng）业务

4家（jiā）集（jí）团（tuán）中，山东高速、江（jiāng）苏（sū）交控和（hé）浙江交投（tóu）持有（yǒu）大量金融（róng）资产，且此板块的利润（或投资收益）是（shì）3家（jiā）集团盈利的（de）重要（yào）组（zǔ）成部分。山东（dōng）高速金融服务业务板块营（yíng）业收入（rù）140亿元，营业成本（běn）83亿元，收入（rù）对集团总体贡（gòng）献占比9.01%，净（jìng）利（lì）润对集团总体贡献占比56.59%，是山东高（gāo）速的重要利润来源之一。江（jiāng）苏交控（kòng）金融（róng）业务（wù）包括控股的江苏金融租赁股份有（yǒu）限公司和（hé）江苏（sū）交通控股集团财务（wù）有限公司，及参股的利安（ān）人（rén）寿保险（14.09%）、南京银行（9.99%）、中国大地财产保险（10%）。2020年金融（róng）板块收入61.84亿元（占比14%）、利润总额20.23亿元（占比19.49%，若扣除80亿（yì）元补贴，则金融业务利（lì）润占比（bǐ）达到84.93%）。浙江交投金融板块拥有（yǒu）证（zhèng）券、期货、保险（xiǎn）、租（zū）赁等多（duō）加非银金融机构，并参（cān）股上海农村（cūn）商（shāng）业银行股（gǔ）份（fèn）有（yǒu）限公司，还设立了（le）财务（wù）公司，实现较（jiào）为齐全（quán）的金融（róng）产业布局。2020年浙江交（jiāo）投金（jīn）融业务的营（yíng）业收入（rù）达到141.86亿元（yuán），净利润为（wéi）20.71亿元，分别（bié）占全集团的7.3%和24%，尤其是净利润，对于全（quán）集（jí）团影响较大。

       当（dāng）然，4家集团（tuán）对于金融板（bǎn）块的参（cān）控股模（mó）式也有差异。山东（dōng）高速和（hé）浙江交投主要以控（kòng）股金融机构（gòu）为主；而（ér）江苏交投（tóu）除（chú）控股江苏租赁外，则主要以参股金融机构（达到按权益法核算的条件（jiàn）而采用权益（yì）法核（hé）算），如南京银行、江（jiāng）苏银行（háng）等。此外，江苏交控还投资了大量金融（róng）类股票，如海通证券、华夏（xià）银行、交通银行、华（huá）泰证券、光（guāng）大银行、中（zhōng）信建投等。这类资产有稳定的现金分（fèn）红以及（jí）市值增长空间，以及（jí）较强（qiáng）的流动性，对于集团合理配（pèi）置资产（chǎn）是非常重要的。

      六、房地产业务

      通过山东（dōng）高速、江（jiāng）苏交控和浙（zhè）江交投的案例来看，3家集团的房地（dì）产业（yè）务（wù），要么（me）本来（lái）投（tóu）资（zī）就不（bú）多（duō）（资产规模、营业收入（rù）、利润等指（zhǐ）标可（kě）以看出），如（rú）江苏交控2020年末房地产板块资产余额19.74亿元（yuán）；要（yào）么已逐步转让房地产公司控股（gǔ）权，如山东高速自2016年以（yǐ）来共退出房地产项目11个，收回投资超（chāo）过30亿（yì）元。另外（wài）典型案例（lì）是湖北交投，该集团通过参股（gǔ）方（fāng）式（shì）与碧桂园合（hé）作7个（gè）房地产项目，湖北交（jiāo）投仅持股49%，项目推进均以碧（bì）桂园为主；并以同样（yàng）的（de）方式与华侨城（chéng）合（hé）作（zuò）襄阳华侨城文旅项（xiàng）目。

      七、投资业务

      在集团合并（bìng）报表层面，从（cóng）绝对金额（é）来（lái）看， 最（zuì）高的（de）是山东高速，近3年年均投资收益达到70亿元；其次（cì）是（shì）浙江（jiāng）交投，3年平均也达到30亿（yì）以上。从投资收益（yì）与利（lì）润（rùn）总额的占（zhàn）比来看，同样山东高速的占比最（zuì）高。

从集（jí）团（tuán）本部报表层面，蜀（shǔ）道集（jí）团亏损规模巨大，而（ér）另（lìng）3家集团（tuán）则连续盈利，尤其（qí）是浙江交投，其盈利规模巨大，达到（dào）集团（tuán）合并的50%。投（tóu）资收益方面，浙江交投的（de）金额最大，年平均（jun1）达到35亿元左右；而山东高（gāo）速、江苏（sū）交控的投资收（shōu）益都（dōu）超过利（lì）润总额（é），也就是（shì）说若没有投资（zī）收益（yì），集（jí）团本（běn）部也是（shì）亏（kuī）损严重。

从投资收益构成来看，山东高速、江苏交控和浙江交（jiāo）投的投（tóu）资收益构（gòu）成主要是资产处置、投资分红和权（quán）益法核算下的投资收益（yì）。

从投资（zī）收益的现金回流来看，山（shān）东高（gāo）速 、 江（jiāng）苏交控（kòng）和浙江交投（tóu）3家集团的投资收益中，现金（jīn）回笼较好。如山东高速，投资分红预计在50亿元，资产处置（zhì）收益达到（dào）16亿元，合计66亿元；江苏（sū）交控投（tóu）资分红预计在6亿元，资（zī）产（chǎn）处置收（shōu）益达到9亿元，合计15亿元；浙（zhè）江交（jiāo）投（tóu）的资产处置收益14.73亿元、投资分红18.78亿元，合计达到（dào）34.5亿元（yuán）。

八、结论及建议（yì）

      综合前（qián）面的对比分析，我们可以发现，我（wǒ）国交通集团适用的业务模式主要有以下方（fāng）面。

1.高速（sù）公路和（hé）铁（tiě）路投（tóu）资，是（shì）全国主要交（jiāo）通（tōng）集团的（de）主责主业，也是他们的使命所在。这类资产规（guī）模占到85%以上，高（gāo）速公路通行费收入也是这类交（jiāo）通集团稳健经（jīng）营的（de）压舱（cāng）石和稳定器。

2.施工业务，是（shì）这类交通集（jí）团的（de）重要收入（rù）和利润（rùn）来源。从（cóng）产业链的角度也符合业务发（fā）展（zhǎn）逻辑，即高（gāo）速公路和（hé）铁路投资业务（wù），必须带（dài）来施工业务需求，而若集团内部具（jù）有施（shī）工业务的能力（lì），那（nà）么可（kě）顺理成（chéng）章承（chéng）接（jiē）相应施工（gōng）业（yè）务（wù），从（cóng）而带来施工业务收入和（hé）利润。

3.投资业务（wù），是（shì）这类交通（tōng）企业的重（chóng）要（yào）利润源泉。我（wǒ）们知道（dào），这类（lèi）交通（tōng）集团持有大量（liàng）基础设（shè）施资产，既可以产生稳定的现金流，也能融入长（zhǎng）期限的资（zī）金，因此这类交通集（jí）团，可以充（chōng）分利用这（zhè）一优（yōu）势，从盈利性、流动性、资金匹配度等因（yīn）素，综合考（kǎo）虑（lǜ）投资资产配置（zhì），从（cóng）而既提升公（gōng）司盈利（lì）能力，也保证资产有较强变现能（néng）力，从而保障资金（jīn）链安全。当然在论（lùn）证（zhèng）投资业务时，还要（yào）结合税收筹划、利润分布等角（jiǎo）度（dù），充分考虑投资主体是集团总部、还（hái）是分子公司的（de）问题。

4.金融业务，是（shì）这类交通企业的重要利润（rùn）来源之一。我们知道，我国的金融业务（wù），凭借（jiè）其牌照经济而实现稳定的利润，这对于这类交通集团来说，是重要（yào）的（de）利润来源之一（yī）。当然，金（jīn）融业（yè）务涉（shè）及参股与控股的不同，影响也不一样，建议这（zhè）类集团的投资此类资（zī）产时（shí），综合考（kǎo）虑营运能力、资产（chǎn）负债、流动性（xìng）、监管要求（qiú）等因素。

5.房地产业务，都（dōu）不是这类交通集团的重点所在。如山东高速早在2016年就开始退（tuì）出（chū）部（bù）分房地产（chǎn）项目（mù），或湖北交投更（gèng）多（duō）以参股（gǔ）的模（mó）式参与房地产业（yè）务（wù）。

6.资产（chǎn）证券化，4家集团（tuán）都将大（dà）量（liàng）核心主业资产进行（háng）上市。但（dàn）在高速资（zī）产估值（zhí）不高（gāo）的背景下，基于（yú）财务战略（luè）的角度，各（gè）家公司对此（cǐ）类资产的持股（gǔ）比例基本一致，即持有较高（gāo）的（de）股（gǔ）比（bǐ）。

7.智慧交通，是积极探索转型升（shēng）级的（de）着力点。据了解，浙江交投成（chéng）立了（le）浙江交科，重（chóng）点（diǎn）拓展交通（tōng）新材料板块、交通工程板块两大主业板块。蜀道集团在（zài）成（chéng）立时，就将智慧（huì）交通作为四大（dà）板块之一，并成立了（le）数字交（jiāo）通集（jí）团 ， 统筹推进智慧交通业务； 此外（wài），蜀道集团还与阿（ā）里、华为等成（chéng）立联合（hé）实（shí）验室，就车（chē）路协同等（děng）进行（háng）科技攻关（guān）。